Por: Felipe Klein, economista para Chile y Colombia, y Andre Digiacomo,
estratega para América Latina de BNP Paribas
Visión de mercado
Entre los bancos centrales de América Latina, creemos que el BanRep es el que está más atrasado en la curva. En comparación con sus pares, ha estado actuando de forma más moderada gracias a la baja inflación.
Sin embargo, ahora que las exenciones fiscales del IVA han empezado a desaparecer y que han surgido más presiones externas que han hecho subir la inflación, hemos visto que la junta directiva del banco central se ha adoptado una posición más fuerte y que el mercado ha pedido aún más prima en la parte corta de la curva, lo que ha hecho que cotice de manera plana.
Actualmente, tenemos una opinión neutral sobre el Indicador Bancario de Referencia (IBR), al considerar que se ha descontado demasiado, y que los riesgos parecen, en el momento, asimétricos.
La inflación en Colombia se aceleró un 1,7% mensual en enero, 60pb por encima del consenso. Mostrándose como una sorpresa con valor de 3,7 desviaciones estándar, la mayor desde 2003, momento en el que BanRep inició a publicar los análisis mensuales de expectativas por parte de analistas.
La magnitud de la sorpresa superó incluso nuestra opinión negativa sobre la inflación, que hemos mantenido desde 2021, cuando la mediana de las previsiones para 2022 era del 3,6%, frente a nuestra previsión del 4,5%.
Revisamos al alza nuestra previsión de inflación para finales de 2022 de 5,5%, a razón de lo siguiente:
Un mayor impacto de la indexación: En octubre de 2021, publicamos nuestras previsiones para 2022, suponiendo que la inflación terminaría en 2021 en 5,2% anual. Sin embargo, la inflación resultó 0,4 puntos porcentuales más alta, lo que aumentó nuestra previsión en 0,3 puntos porcentuales, considerando un coeficiente de 70% sobre la inflación rezagada en Colombia.
Aumento de las expectativas de inflación: Creemos que el impacto de la publicación de enero causará otro aumento en las expectativas de inflación, probablemente a 5% anual. Esto supondría un aumento de las expectativas de inflación de 1,4 puntos porcentuales desde la publicación de nuestras previsiones y explica los 0,4 puntos porcentuales de nuestra nueva estimación.
La reducción de la brecha de producción y la persistencia de las presiones inflacionarias mundiales explican los 0,3 puntos porcentuales restantes
Empeorará antes de mejorar: Prevemos que la inflación seguirá acelerándose en los próximos meses, hasta llegar a un posible máximo de 7,5% anual en abril. Febrero debería ser otro mes de alta inflación, impulsada por los precios de la educación, que actualmente está un 10% por debajo de la tendencia de pre pandemia. Asimismo, otros artículos no comercializables, como alquileres, deberían seguir ejerciendo presión sobre la inflación en el corto plazo.
El balance de riesgos sigue siendo favorable a una mayor inflación: Los precios nacionales de la energía aún no reflejan las presiones mundiales. En particular, los precios de la gasolina están casi 40% por debajo de la referencia internacional, debido a un subsidio del gobierno. Aunque es poco probable que se produzca un ajuste agresivo en un año electoral, el gobierno indicó que actualizaría los precios gradualmente. Estimamos que un aumento del 10% en los precios de la gasolina añadiría 0,3 puntos porcentuales a los precios al consumo, sin tener en cuenta los efectos de la segunda vuelta electoral.
Creemos que el peso colombiano (COP) representa otro riesgo al alza para la inflación en 2022. Las estimaciones del coeficiente de traspaso (pass-through) de la tasa de cambio en Colombia pasan del 5% al 10% al cabo de un año. Si bien es probable que los precios al consumidor aún deban reflejar parte del movimiento de la tasa de cambio en 2021 (la tasa de cambio nominal efectiva se debilitó un 10% en 2021), otra ronda de depreciación de la moneda a causa de la incertidumbre electoral o el endurecimiento de las condiciones financieras mundiales podría añadir más presión en 2022. En particular, la transmisión a los precios podría ser ahora más rápida en un contexto de reducción de la brecha de producción y con expectativas de inflación por encima del objetivo.
Por último, no hemos incluido explícitamente en nuestra previsión el efecto del aumento del 10% del salario mínimo, ya que este está probablemente integrado en los componentes de indexación y expectativas que hemos descrito anteriormente. Sin embargo, se trata del mayor aumento en 20 años y podría tener efectos no lineales que no hemos tenido en cuenta.
Los riesgos a la baja de nuestras previsiones se derivan de las medidas de control de precios que el gobierno ha anunciado recientemente, como el recorte de los insumos agrícolas y la reducción de los aranceles sobre las importaciones agrícolas.
BanRep debería adelantar el ciclo: El aumento de las expectativas de inflación crea el riesgo de que las actuales presiones inflacionarias se hagan más persistentes. Por ello, también revisamos nuestra previsión de inflación para 2023 en 0,5 puntos porcentuales, para un 4%.
Creemos que cuanto más retrase el ajuste el BanRep, más costoso será controlar el aumento en la inflación, por esto consideramos que el Banco de la República necesita enviar una señal para frenar el incremento en las expectativas de inflación. Aunque el BanRep ha entrado en un modo de dependencia de los datos, vemos una alta probabilidad de una subida de 150 puntos base en la reunión de marzo. En teoría, nuestro modelo de la regla de Taylor apunta a una tasa de interés del 7% en el T1, lo que sugiere que el BanRep tiene margen para acelerar el ritmo de subidas de tasas.
